项目|房企合作开发项目的融资策略

集中供地新规施行后，除国央企以及其他实力较强的头部房企外，普通民营房企在招拍挂市场的拿地变得越来越难。在具体的拿地方式上，越来越多的开发商也已将拿地方向转到了联合拍地、合作开发、城市更新、不良资产处置等领域。
笔者注意到，房企目前招拍挂项目拿地后的前融需求已急剧减少（原因是第二批集中供地主要由国央企竞得且融资需求有限），目前市面上的主要融资需求已变成房企存量合作开发项目的融资需求，具体来说主要是如下三种：一是民营房企与国央企在招拍挂市场联合竞拍土地后的前融需求，比如今年首批集中供地出现的大量联合拿地情况；二是国企或城投平台/公司在区域市场摘牌或通过一二级联动等获得项目后，开发商通过收购或合作的方式获取项目；三是民营企业之间的联合拿地或合作开发，一般发生在强主体开发商与弱主体开发商之间。
对于合作开发类项目的融资需求，在楼市强调控和金融强监管的背景下，对于前融机构来说，目前在重视开发商综合实力以及现金流健康状况的情况下，已开始更加重视项目的优劣程度以及项目的利润测算等情况。就经验而言，合作开发类项目融资另外还需重点解决风控措施的落实以及投后管理的实现等关键性问题。为便于说明，我们特结合目前操作的合作开发类项目的融资经验梳理本文，以供同业人士参考。
一、不同合作拿地或合作开发模式下的融资难点
房企联合拿地或合作开发项目主要有以下两种情形：第一种是民营房企与国企或城投公司、城投平台合作拿地，包括共同参加竞拍、举牌或者国企、城投拿地后转给民营房企的两种常见情形；第二种是民营房企之间联合拿地或者合作开发等情形，其中强主体与弱主体开发商之间的这类合作最为常见。总的来说，主要包括如下几种方式：

从地产前融业务的角度来说，对于国企或城投平台参与合作的项目，在风控层面一般都较难取得国企或城投平台自身持有的股权部分的质押担保；另外国企或城投平台一般都不允许将项目公司名下的土地对外办理抵押，因此我们前融资金进入的风控层面存在一定的落地障碍。除此之外，在投资架构设计上，我们前融机构一般也只能从SPV层面介入，因此无法直接对项目公司进行有效控制，由此导致底层资产存在失控的风险。鉴于上述原因，一般对于国企或城投平台参与合作的项目，除非能确保我们前融机构对底层项目风控的实现或融资主体将其对项目的全部权利暂时“让渡”给我们前融机构行使、监督，以对项目实现封闭式监控，否则一般我们都很难介入该类项目的融资，特别是在国企或城投平台前期代为出资拿地，并收取固定收益与开发商明股实债地合作模式下。当然，就前融业务本身而言，当下除了要重点关注开发商本身的综合实力、现金流等情况，合作开发项目融资的风控措施设置与投后管理的可落地性才是更为关键的问题。
（一）融资主体的综合实力及项目优质情况
在合作开发双方实力存在差异的情况下，我们前融机构一般都会偏好实力稍强的开发商作为融资主体并就整个项目申请融资的情形，但我们会要求该主体对整个项目的融资提供担保。至于融资主体的选择方面我们则更看中房企真实的实力（不再过度看中排名和评级），比如在此轮调控的行业洗牌过程中浮现出来的一些具备当地资源优势与实力的地方龙头，或者有实业或其他版块业务支撑的开发商以及土储主要集中在流速相对较好的长三角、大湾区或核心城市的开发商。